万达商业（03699.HK）“重资产”模式，一直没有得到香港资本市场青睐。上市两个月来，股价多空斗争极其激烈，最终整体呈现向下趋势。

    时间倒回2014年12月23日，在IPO这条道路上奋战7年之久的王健林终于在港交所等来敲钟的那一刻。万达商业以288亿元的募资规模、2000亿的市值，向公众呈现了一场声势浩大、大佬云集的资本盛宴。

    台前的狂欢掩盖了幕后的紧张：万达商业这个拥有8000多万平米土地储备，2000余万平米持有型物业的庞大商业体，资金的吞吐量极为惊人。2014年，整个万达集团2425亿元的营收中，近七成（1827亿元）是由万达商业贡献的。但同时万达商业地产贷款加应付账款3200亿元，未来还需向在建工程投入2389亿，资金需求近5600亿。尽管账上有748亿现金、IPO融得288亿元，理论上还有1319亿存货可陆续变现，但资金缺口仍有3200亿元。

    据万达商业招股书中的管理层指引显示，2014年中公司的净负债率已经高达96%，全年核心净利率可能仅为4%—这些财务数据证实了外界一直以来对万达资金链紧张、收益率低的猜测。

    所以，当万达商业最终能踩着招股发行价的上限、48元/股进行全球发售时，委实令一些业内人士觉得讶异。因为以其向全球发售的44.75亿股总股本、143亿元的核心净利润计算，每股收益（EPS）为3.2元，对应2014市盈率（PE）为12-13倍。而在香港上市的中资房企2014年平均市盈率为4.5倍，即便是在商业地产领域更被看好的华润置地，其市盈率（PE）一般也不过在10倍左右。

    “这个发行价是基石投资人鼎力支持的结果。”消息人士告诉《中国企业家》，在本次IPO中，12家基石投资者总计认购了万达商业公开发行股份的56.37%。上述人士透露，“有部分基石投资者实际愿意支付的价格是低于发行价格的，他们交易中不排除安排了抽屉协议的可能。”

    即便基石投资者们手中的股票极大地帮助万达商业锁定了股价、避免整个盘面大幅震荡，但上市首日万达商业还是以破发结束。

    所幸为了稳定发行价格，承销商从一开始就设置了绿鞋机制（绿鞋机制，本质上是一种期权安排，承销商在股票上市的30天内，可以择机按照统一发行价格超额配售原计划公开发售股份总数15%的股份）。